Mức độ tự do của thị trường ngoại hối là 1 trong 8 tiêu chí then chốt mà Việt Nam cần cải thiện hướng tới mục tiêu nâng hạng lên thị trường mới nổi theo đánh giá của MSCI. Xung quanh vấn đề này, Tạp chí Đầu tư Tài chính - VietnamFinance đã có cuộc trò chuyện với TS Lê Xuân Nghĩa, chuyên gia tài chính - ngân hàng, nguyên Phó Chủ tịch Ủy ban Giám sát Tài chính Quốc gia.

- Nhận xét về “mức độ tự do trên thị trường ngoại hối” (Foreign exchange market liberalization level) của thị trường chứng khoán Việt Nam, MSCI cho rằng, Việt Nam hiện chưa có thị trường giao dịch tiền tệ ở nước ngoài và thị trường giao dịch trong nước còn hạn chế (giao dịch ngoại tệ phải liên quan tới giao dịch chứng khoán). Chúng ta cần cải thiện vấn đề này như thế nào, thưa ông?

TS Lê Xuân Nghĩa: Về bản chất, yêu cầu của MSCI không gì khác ngoài tự do hoá tài khoản vốn, nói cách khác là tự do hoá giao dịch vốn. Giao dịch vốn ở đây bao gồm hoạt động đầu tư của nước ngoài vào Việt Nam và đầu tư của Việt Nam ra nước ngoài, vay nợ của Việt Nam với nước ngoài (tức là gửi tiền ra nước ngoài, tham gia vào thị trường vốn quốc tế) và ngược lại.

Tất cả những hoạt động này được vận hành trên nền tảng thả nổi tỷ giá.

Thực tế, ngay từ khi chưa đặt mục tiêu nâng hạng cụ thể, việc tự do hóa tài khoản vốn và thả nổi tỷ giá đã nhiều lần được đề cập trong các văn bản định hướng chính sách. Tuy nhiên, sau khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, quá trình này bị trì hoãn đáng kể và các chính sách cũng trở nên thắt chặt hơn.

Cụ thể, để tránh tăng trần vay nợ nước ngoài, Chính phủ và các ngân hàng quốc doanh không còn đứng ra bảo lãnh cho doanh nghiệp vay vốn quốc tế. Trong khi đó, Ngân hàng Nhà nước tiếp tục độc quyền nhập khẩu vàng, với lý do ngăn “chảy máu ngoại tệ”.

Về điều hành tỷ giá, tiến độ cải cách gần như chững lại. Dù trên lý thuyết, chúng ta tuyên bố áp dụng cơ chế tỷ giá thả nổi có kiểm soát, nhưng thực tế lại cho thấy mức độ kiểm soát gần như tuyệt đối. Cơ chế lấy tỷ giá hối đoái bình quân trên thị trường của ngày hôm trước làm tham chiếu tỷ giá hôm sau chỉ mang tính hình thức, thể hiện sự quay trở lại với cách tiếp cận mang màu sắc bảo thủ như giai đoạn trước khủng hoảng.

- Trong bối cảnh Việt Nam đang quyết liệt thúc đẩy nâng hạng thị trường chứng khoán, ông nhìn nhận thế nào về mức độ cấp thiết của việc tự do hóa thị trường ngoại hối hiện nay?

TS Lê Xuân Nghĩa: Tôi cho rằng, đây không chỉ là vấn đề phục vụ mục tiêu nâng hạng thị trường chứng khoán. Muốn phát triển thị trường tài chính một cách toàn diện, hay xa hơn là hình thành các trung tâm tài chính, thì điều kiện tiên quyết là phải thực hiện cơ chế tỷ giá hối đoái thả nổi.

Việc thả nổi tỷ giá hối đoái cho phép các nhà đầu tư nước ngoài dự đoán được tỷ giá sẽ biến động như thế nào, từ đó đo lường rủi ro. Hiện tại, cơ chế tỷ giá vẫn vận hành theo kiểu “Ngân hàng Nhà nước quy định như thế” nhưng không rõ dựa trên nguyên tắc nào. Đó không phải là cách thức mà một nền kinh tế thị trường vận hành thị trường ngoại hối.

Theo tôi, thị trường ngoại hối phải được vận hành theo đúng nguyên tắc thị trường, tức là có cạnh tranh, có biến động, có cơ chế lãi suất hợp lý.

Không thể có chuyện một nhà đầu tư gửi tiền bằng USD, tức là trao vốn cho nền kinh tế, mà lại không được hưởng lãi chỉ vì chúng ta muốn “chống đô la hóa”. Nếu thực sự muốn hạn chế nắm giữ USD, hãy thiết lập một mặt bằng lãi suất không hấp dẫn bằng Việt Nam đồng, chứ đừng triệt tiêu hoàn toàn lợi ích của người gửi tiền.

Thực tế, cách điều hành hiện tại khiến nhiều doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài không chuyển tiền về Việt Nam ngay sau khi bán hàng. Họ giữ lại ở nước ngoài vài ba tháng để tận dụng lãi suất, sau đó mới chuyển về dưới hình thức “bán hàng trả chậm”. Kết quả là chúng ta chịu thiệt.

Có thể thấy rất rõ điều này trong cán cân thanh toán tổng thể. Trước đây, khoản “sai số và bỏ sót” chỉ khoảng 7–8 tỷ USD. Nhưng những năm gần đây, có năm con số này vọt lên tới 22 tỷ USD và hiện rơi vào khoảng 15 tỷ USD. Dòng tiền chắc chắn đã chảy ra nước ngoài, nhưng chúng ta không biết cụ thể bằng cách nào.

- Một khi được nâng hạng, thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ thu hút không chỉ dòng vốn chiến lược dài hạn mà còn cả dòng vốn tài chính mang tính đầu cơ cao. Trong bối cảnh đó, tốc độ luân chuyển vốn nhanh có thể tạo áp lực lên tỷ giá. Ông nhìn nhận vấn đề này như thế nào?

TS Lê Xuân Nghĩa: Khi đã “chơi” theo cơ chế thị trường thì chúng ta phải chấp nhận quy luật của nó. Điều quan trọng là tạo môi trường hấp dẫn với nhà đầu tư.

Theo tôi, yêu cầu về cơ chế tỷ giá thả nổi của MSCI không hề khắt khe, bởi lẽ, đây là cơ chế phổ biến tại các nước trên thế giới. Tuy nhiên, tại Việt Nam, việc thả nổi tỷ giá lại bị coi là một vấn đề lớn bởi lo ngại về rủi ro Việt Nam đồng mất giá.

Nhưng hiểu như vậy là không đúng bản chất. Việc đồng tiền mất giá phụ thuộc vào khả năng kiểm soát cung tiền và lạm phát. Nếu không kiểm soát được cung tiền sẽ dẫn đến lạm phát. Lạm phát xảy ra thì dù có “neo” tỷ giá bằng mệnh lệnh hành chính, đồng nội tệ sớm muộn cũng sẽ phải điều chỉnh.

Câu chuyện tỷ giá ở Thái Lan là một bài học đắt giá. Khi đó, tỷ giá thực tế trên thị trường đã lên tới 40, nhưng Chính phủ vẫn công bố tỷ giá chính thức là 25. Một tỷ phú nổi tiếng khi ấy nhận định rằng mức 25 không thể giữ được lâu, bởi sớm muộn gì cũng phải điều chỉnh về đúng giá trị thực là 40. Một cuộc đầu cơ diễn ra và khủng hoảng tài chính bùng phát.

Có thể tham khảo cách điều hành tỷ giá của một số quốc gia xung quanh chúng ta như Nhật Bản, Hàn Quốc hay Trung Quốc. Họ áp dụng cơ chế tỷ giá thả nổi có kiểm soát, dựa trên nguyên tắc thị trường nhưng linh hoạt, không cứng nhắc. Trong đó, Ngân hàng Trung ương trong những nền kinh tế đó đóng vai trò là người mua cuối cùng, tức là khi tỷ giá giảm quá mức kỳ vọng thì họ mua vào, còn nếu tỷ giá tăng quá đà thì họ bán ra để bình ổn thị trường.

- Vậy theo ông, Việt Nam đã có đủ năng lực kiểm soát thị trường ngoại hối nếu tiến hành tự do hóa để sẵn sàng cho mục tiêu nâng hạng thị trường chứng khoán hay chưa?

TS Lê Xuân Nghĩa: Tôi cho rằng không có gì đáng lo ngại. Thậm chí, nếu tiến tới tự do hóa tỷ giá, Việt Nam sẽ không còn cần duy trì một lượng dự trữ ngoại hối lớn như hiện nay. Thay vì phụ thuộc vào dự trữ ngoại tệ, chúng ta nên sử dụng các công cụ điều hành gián tiếp như kiểm soát lượng cung tiền, giữ ổn định lãi suất nội tệ và duy trì mức lạm phát hợp lý.

Tự do hóa thị trường ngoại hối là một điều kiện kỹ thuật cần thiết nhưng nói về mục tiêu nâng hạng thì tôi cho rằng, gốc rễ vẫn phải là cải thiện hàng hoá trên thị trường, cả về chất và lượng.

Chúng ta có gần 100 triệu dân, nhưng số lượng doanh nghiệp thực chất chưa tới 1 triệu. Để so sánh, riêng đặc khu Thâm Quyến của Trung Quốc, với dân số khoảng 47 triệu người, đã có tới 6 triệu doanh nghiệp. Số lượng doanh nghiệp quá ít kéo theo số mã cổ phiếu trên thị trường cũng rất hạn chế, thanh khoản yếu, rủi ro đầu tư cao và dễ bị thao túng.

Một vấn đề khác là các tập đoàn lớn trong nước vẫn e ngại niêm yết. Điều này tạo ra một nút thắt nghiêm trọng cho sự phát triển của thị trường vốn. Trong khi với doanh nghiệp, số lượng chính là tiền đề của chất lượng – 1 triệu doanh nghiệp khác hẳn 10 triệu doanh nghiệp. Trong số 10 triệu doanh nghiệp đó sẽ có những startup bứt phá, tăng trưởng mạnh mẽ, đóng vai trò như những “ngọn cờ đầu” của thị trường.

Hiện tại, vốn hóa thị trường chứng khoán Việt Nam chỉ tương đương khoảng 60% GDP, trong khi ở Mỹ, tỷ lệ này lên tới 300% GDP. Một thị trường quy mô nhỏ như vậy mà cứ mong nâng hạng không cẩn thận lại rơi vào chủ nghĩa hình thức.

Muốn nâng hạng, phải nâng thực lực, không phải “chạy chọt” để đủ điều kiện. Nền tảng là tăng cả chất lượng và số lượng doanh nghiệp niêm yết. Càng nhiều doanh nghiệp, càng có cơ hội xuất hiện các công ty tăng trưởng nhanh, tạo chiều sâu và sức hút cho thị trường.

Trân trọng cảm ơn ông về cuộc trao đổi!

Thái Hà (thực hiện) - 18/08/2025

Link gốc