Takashi Kotegawa

Tien Nguyen

Th&#244;i đừng đếm cua trong lỗ nữa. Bản chất tự doanh của HCM n&#243; kh&#244;ng phải như vậy.

GIẢI M&#195; BẢN CHẤT TỰ DOANH CỦA HCM - KH&#212;NG ĐƠN GIẢN NHƯ BẠN NGHĨ
Thời gian qua, c&#243; nhiều &#253; kiến cho rằng danh mục tự doanh của c&#225;c &#244;ng lớn như HSC kh&#244;ng hiệu quả v&#236; &quot;b&#225;n mất h&#224;ng&quot; trước khi c&#225;c si&#234;u cổ phiếu nh&#224; nước tăng mạnh. Tuy nhi&#234;n, nếu hiểu đ&#250;ng về cơ chế vận h&#224;nh của thị trường t&#224;i ch&#237;nh hiện đại, bạn sẽ thấy g&#243;c nh&#236;n n&#224;y đang bị lệch pha.
Dưới đ&#226;y l&#224; những hiểu biết &quot;Nho nhoi&quot; của m&#236;nh về c&#226;u chuyện nghiệp vụ tự doanh. T&#244;i cũng kh&#244;ng qu&#225; hiểu nghiệp vụ n&#224;y v&#236; kh&#244;ng l&#224;m n&#243;, n&#234;n l&#224; những ace n&#224;o c&#243; chuy&#234;n m&#244;n mảng n&#224;y c&#243; thể g&#243;p &#253;.
1. Bản chất: Họ l&#224; &quot;Nh&#224; kho&quot; v&#224; &quot;Đại l&#253;&quot;, kh&#244;ng phải &quot;Tay chơi&quot; đơn thuần
Hầu hết c&#225;c cổ phiếu Bluechips (VN30) trong danh mục của HSC kh&#244;ng phải do họ &quot;th&#237;ch&quot; m&#224; l&#224; kết quả của việc vận h&#224;nh hệ thống ETF (như VFMVN30 hay Diamond). Họ đ&#243;ng hai vai tr&#242;:
- Thứ nhất l&#224; AP (Th&#224;nh vi&#234;n lập quỹ): Họ đ&#243;ng vai tr&#242; &quot;đổi h&#224;ng&quot;. Khi kh&#225;ch h&#224;ng muốn mua chứng chỉ quỹ (CCQ), họ phải đi gom cổ phiếu VN30 để mang v&#224;o quỹ đổi lấy CCQ cho kh&#225;ch. Ngược lại, khi kh&#225;ch trả CCQ, họ nhận lại rổ cổ phiếu v&#224; phải b&#225;n đi để thu hồi vốn.
- MM (Nh&#224; tạo lập thị trường): Họ c&#243; nghĩa vụ yết gi&#225; mua/b&#225;n li&#234;n tục tr&#234;n bảng điện. Khi cả thị trường th&#225;o chạy, họ buộc phải đứng ra mua lại CCQ để giữ gi&#225;. Khi đ&#243;, danh mục của họ bỗng nhi&#234;n &quot;&#244;m&quot; một đống cổ phiếu l&#224; v&#236; nghĩa vụ, chứ kh&#244;ng phải v&#236; họ dự b&#225;o gi&#225; sẽ tăng.
2. V&#236; sao họ thường &quot;b&#225;n đ&#250;ng đ&#225;y&quot; hoặc &quot;mất si&#234;u cổ&quot;?
Việc c&#225;c CTCK b&#225;n đi c&#225;c cổ phiếu mạnh ngay trước khi ch&#250;ng tăng tốc (như nh&#243;m Bank nh&#224; nước vừa qua) thường kh&#244;ng phải l&#224; lỗi nhận định, m&#224; vấn đề l&#224; bản chất kinh doanh v&#224; sự kỷ luật vị thế:
- B&#225;n theo rổ chỉ số: Nếu một cổ phiếu bị loại khỏi chỉ số hoặc giảm tỉ trọng trong rổ ETF, CTCK (với vai tr&#242; AP) bắt buộc phải b&#225;n đi ngay lập tức để khớp với tỉ lệ của quỹ. Họ kh&#244;ng được ph&#233;p &quot;giữ lại v&#236; thấy n&#243; đẹp&quot;.
- Hedge (Ph&#242;ng vệ rủi ro): Tức l&#224; nếu họ giữ cổ phiếu, họ sẽ b&#225;n ph&#225;i sinh VN30 để bảo vệ m&#236;nh. Mục ti&#234;u của họ l&#224; ăn ph&#237; dịch vụ v&#224; spread, chứ kh&#244;ng phải đ&#225;nh cược v&#224;o sự l&#234;n xuống của cổ phiếu.
- Cơ chế Unwind: Khi lượng h&#224;ng (basket) trong kho vượt qu&#225; hạn mức quản trị rủi ro (VaR/Limit), họ buộc phải b&#225;n bớt để giải tỏa d&#242;ng tiền, bất kể gi&#225; l&#250;c đ&#243; đang ở v&#249;ng n&#224;o.
3. Hiệu quả của họ t&#237;nh bằng g&#236;?
Thay v&#236; t&#237;nh bằng phần trăm tăng trưởng của cổ phiếu như nh&#224; đầu tư c&#225; nh&#226;n, hiệu quả tự doanh của c&#225;c CTCK n&#224;y được t&#237;nh bằng:
Spread Capture: Ăn ch&#234;nh lệch nhỏ giữa gi&#225; mua v&#224; b&#225;n khi yết gi&#225; MM.
Arbitrage: Ăn ch&#234;nh lệch khi gi&#225; CCQ tr&#234;n s&#224;n lệch khỏi gi&#225; trị thực .
Ph&#237; dịch vụ: Lợi nhuận từ việc thực hiện c&#225;c l&#244; giao dịch khổng lồ cho c&#225;c định chế t&#224;i ch&#237;nh lớn.
4. Đ&#225;nh gi&#225; lại trường hợp của HSC
Việc đ&#225;nh gi&#225; danh mục HSC &quot;kh&#244;ng hiệu quả&quot; chỉ v&#236; họ kh&#244;ng &#244;m cổ phiếu nh&#224; nước tăng mạnh l&#224; một sự nhầm lẫn về chức năng.
Nếu họ giữ những cổ phiếu đ&#243; v&#224; thị trường sập, họ sẽ vi phạm quy tắc quản trị rủi ro.
P&amp;L (lợi nhuận) của họ l&#224; tổng h&#242;a của: L&#227;i/lỗ cổ phiếu + L&#227;i/lỗ Ph&#225;i sinh + Ph&#237; nghiệp vụ. C&#243; thể mảng cổ phiếu nh&#236;n &quot;xấu&quot;, nhưng mảng ph&#225;i sinh v&#224; ph&#237; lại b&#249; đắp v&#224; mang về lợi nhuận bền vững.
Kết luận: Danh mục tự doanh của c&#225;c CTCK lớn giống như &quot;nh&#224; kho&quot; của một đại l&#253; xe hơi. Việc kho đầy hay vơi, xe trong kho c&#243; tăng gi&#225; hay kh&#244;ng kh&#244;ng quan trọng bằng việc họ b&#225;n được bao nhi&#234;u chiếc v&#224; thu được bao nhi&#234;u ph&#237; dịch vụ. Đừng nh&#236;n v&#224;o việc họ &quot;c&#242;n hay mất&quot; cổ phiếu n&#224;o để đ&#225;nh gi&#225; tr&#236;nh độ của họ, v&#236; mục ti&#234;u của họ v&#224; của bạn l&#224; ho&#224;n to&#224;n kh&#225;c nhau!
Cre: Nguyễn Văn Thắng

Thôi đừng đếm cua trong lỗ nữa. Bản chất tự doanh của HCM nó không phải như vậy.

GIẢI MÃ BẢN CHẤT TỰ DOANH CỦA HCM - KHÔNG ĐƠN GIẢN NHƯ BẠN NGHĨ
Thời gian qua, có nhiều ý kiến cho rằng danh mục tự doanh của các ông lớn như HSC không hiệu quả vì "bán mất hàng" trước khi các siêu cổ phiếu nhà nước tăng mạnh. Tuy nhiên, nếu hiểu đúng về cơ chế vận hành của thị trường tài chính hiện đại, bạn sẽ thấy góc nhìn này đang bị lệch pha.
Dưới đây là những hiểu biết "Nho nhoi" của mình về câu chuyện nghiệp vụ tự doanh. Tôi cũng không quá hiểu nghiệp vụ này vì không làm nó, nên là những ace nào có chuyên môn mảng này có thể góp ý.
1. Bản chất: Họ là "Nhà kho" và "Đại lý", không phải "Tay chơi" đơn thuần
Hầu hết các cổ phiếu Bluechips (VN30) trong danh mục của HSC không phải do họ "thích" mà là kết quả của việc vận hành hệ thống ETF (như VFMVN30 hay Diamond). Họ đóng hai vai trò:
- Thứ nhất là AP (Thành viên lập quỹ): Họ đóng vai trò "đổi hàng". Khi khách hàng muốn mua chứng chỉ quỹ (CCQ), họ phải đi gom cổ phiếu VN30 để mang vào quỹ đổi lấy CCQ cho khách. Ngược lại, khi khách trả CCQ, họ nhận lại rổ cổ phiếu và phải bán đi để thu hồi vốn.
- MM (Nhà tạo lập thị trường): Họ có nghĩa vụ yết giá mua/bán liên tục trên bảng điện. Khi cả thị trường tháo chạy, họ buộc phải đứng ra mua lại CCQ để giữ giá. Khi đó, danh mục của họ bỗng nhiên "ôm" một đống cổ phiếu là vì nghĩa vụ, chứ không phải vì họ dự báo giá sẽ tăng.
2. Vì sao họ thường "bán đúng đáy" hoặc "mất siêu cổ"?
Việc các CTCK bán đi các cổ phiếu mạnh ngay trước khi chúng tăng tốc (như nhóm Bank nhà nước vừa qua) thường không phải là lỗi nhận định, mà vấn đề là bản chất kinh doanh và sự kỷ luật vị thế:
- Bán theo rổ chỉ số: Nếu một cổ phiếu bị loại khỏi chỉ số hoặc giảm tỉ trọng trong rổ ETF, CTCK (với vai trò AP) bắt buộc phải bán đi ngay lập tức để khớp với tỉ lệ của quỹ. Họ không được phép "giữ lại vì thấy nó đẹp".
- Hedge (Phòng vệ rủi ro): Tức là nếu họ giữ cổ phiếu, họ sẽ bán phái sinh VN30 để bảo vệ mình. Mục tiêu của họ là ăn phí dịch vụ và spread, chứ không phải đánh cược vào sự lên xuống của cổ phiếu.
- Cơ chế Unwind: Khi lượng hàng (basket) trong kho vượt quá hạn mức quản trị rủi ro (VaR/Limit), họ buộc phải bán bớt để giải tỏa dòng tiền, bất kể giá lúc đó đang ở vùng nào.
3. Hiệu quả của họ tính bằng gì?
Thay vì tính bằng phần trăm tăng trưởng của cổ phiếu như nhà đầu tư cá nhân, hiệu quả tự doanh của các CTCK này được tính bằng:
Spread Capture: Ăn chênh lệch nhỏ giữa giá mua và bán khi yết giá MM.
Arbitrage: Ăn chênh lệch khi giá CCQ trên sàn lệch khỏi giá trị thực .
Phí dịch vụ: Lợi nhuận từ việc thực hiện các lô giao dịch khổng lồ cho các định chế tài chính lớn.
4. Đánh giá lại trường hợp của HSC
Việc đánh giá danh mục HSC "không hiệu quả" chỉ vì họ không ôm cổ phiếu nhà nước tăng mạnh là một sự nhầm lẫn về chức năng.
Nếu họ giữ những cổ phiếu đó và thị trường sập, họ sẽ vi phạm quy tắc quản trị rủi ro.
P&L (lợi nhuận) của họ là tổng hòa của: Lãi/lỗ cổ phiếu + Lãi/lỗ Phái sinh + Phí nghiệp vụ. Có thể mảng cổ phiếu nhìn "xấu", nhưng mảng phái sinh và phí lại bù đắp và mang về lợi nhuận bền vững.
Kết luận: Danh mục tự doanh của các CTCK lớn giống như "nhà kho" của một đại lý xe hơi. Việc kho đầy hay vơi, xe trong kho có tăng giá hay không không quan trọng bằng việc họ bán được bao nhiêu chiếc và thu được bao nhiêu phí dịch vụ. Đừng nhìn vào việc họ "còn hay mất" cổ phiếu nào để đánh giá trình độ của họ, vì mục tiêu của họ và của bạn là hoàn toàn khác nhau!
Cre: Nguyễn Văn Thắng

Mua đáy và Bán đỉnh

Chịu c&#225;c th&#225;nh ch&#234; tự doanh. Trong khi margin tăng 8k tỉ th&#236; ko ai nhắc &#128514;

Chịu các thánh chê tự doanh. Trong khi margin tăng 8k tỉ thì ko ai nhắc 😂